2015年5月的FRM Part I考試，根據考綱FMP-15.11評估「單筆避險」(strip hedge)與「整批展延避險」(stack hedge)的差異，並解釋這些差異如何影響風險管理。出了一題「在下列那一種市場下，放空「整批展延避險」(stack and roll)，可以賺到錢？」

要回答這一題，就要先從「(正/逆)價差」(basis)談起。

現貨價格與期貨價格的關係，稱為「現貨-期貨價差」(cash-futures basis)。傳統的「(正/逆)價差」(basis)定義為：

(正/逆)價差 = 「現貨價格」(cash price) -「期貨價格」(futures price)

正價差代表現貨價格大於期貨價格。

逆價差代表現貨價格小於期貨價格。

但是各國在實務上，對不同的商品有不同的處理方式。例如，台灣的股票業界，就把台股指數與台股指數期貨的正價差，代表期貨價格大於現貨價格。逆價差代表期貨價格小於現貨價格。

正價差期貨價格的期限結構圖向右下斜，稱為「逆向市場」(backwardation markets)。

逆價差期貨價格的期限結構圖向右上斜，稱為「正向市場」(contango markets)。

使用商品期貨避險商品現貨的價格風險，會碰到現貨價格與期貨價格收斂不一致的風險，又稱為「基差風險」(basis risk)。

避險基差風險的方式，可分為「單筆避險」(strip hedge)與「整批避險」(stack hedge)兩種方式。

石油生產商，每月以固定價格簽定遠期契約，以供應固定數量的石油桶數給客戶。再使用單筆避險，每月買進符合到期日與數量的石油期貨契約，以規避石油價格上漲的風險。

另外，該石油生產商，為了降低避險的交易成本，也可以使用整批避險，買進一個月期的期貨契約，該契約的石油數量就等於整年度的石油數量，一個月到期時，就可以平倉後，再簽訂新的一個月期的期貨契約，該新契約的石油數量就等於整年度剩下的石油數量。一個月期的期貨契約比較便宜，因此，整批避險的交易成本就比單筆避險，要少得多。

如果，該石油期貨價格為正價差的逆向市場，也就是期貨價格低於現貨價格，則每次展延平倉時，又可賺到此價差。因此多頭整批避險，在正價差的逆向市場，有利可圖。

題目問的是空頭整批展延避險，在那一種市場，有利可圖？當然答案就要與多頭整批展延避險顛倒，而為逆價差的正向市場。